在新乳業(14.860,-0.12,-0.80%)、燕塘乳業(28.300,0.30,1.07%)等同行均實現上市后，江西陽光乳業股份有限公司（以下簡稱“陽光乳業”）也在近日遞交招股書。雖然陽光乳業近幾年積極開拓省外市場，但區域性標簽卻難以撕掉，報告期內陽光乳業超九成收入依舊來自其深耕的江西大本營。對于陽光乳業的上市，業界普遍認為在其核心競爭力較弱、品牌護城河弱的背景下，只能通過上市融資來保證生存的機會。這背后，擴大現有核心產品產能提升市場占有率成了陽光乳業的迫切需要。然而，報告期內，在每年進行一定產能擴充后，陽光乳業的產能利用率卻逐年下滑。

超九成收入來自江西

招股書顯示，陽光乳業主要從事液態乳、含乳飲料等產品的研發、生產、銷售，產品包括低溫乳制品系列、低溫乳飲料系列、常溫乳制品系列、常溫乳飲料系列等品種，公司擁有“陽光”和“天天陽光”兩大核心商標和品牌。

財務數據顯示，2018-2020年，陽光乳業實現的營業收入分別為53957.5萬元、54296.95萬元、52257.19萬元。營收增速放緩的陽光乳業，銷售區域集中一隅的特征十分顯著。

招股書顯示，2018-2020年，陽光乳業來自江西省內的主營業務收入金額分別為52825.45萬元、53437.85萬元、51103.13萬元，占各期主營業務收入比例分別為97.92%、98.42%、97.79%。

陽光乳業表示，受冷鏈運輸的限制，公司產品主要銷售于江西市場。

中國食品產業分析師朱丹蓬在接受北京商報記者采訪時表示，“超九成收入來自江西省，陽光乳業的整體抗風險能力會很差”。

“區域銷售市場占比較高可能給公司經營帶來一定風險，如果公司產品所覆蓋的區域市場情況發生變化而公司未能及時做出相應調整，短期內將對公司經營業績造成不利影響”，陽光乳業如是表示。

為此，陽光乳業也在積極開拓省外市場，目前產品已推廣至湖南、安徽等周邊省份。數據顯示，2018-2020年陽光乳業來自江西省外的主營業務收入分別為1120.33萬元、812.47萬元、1147.98萬元。從上述數據可以看出，目前江西省內依舊是收入的主力區域。

“公司已設立安徽陽光開拓安徽市場，并取得了積極成效”，陽光乳業在招股書中表示。陽光乳業還表示，未來，隨著公司銷售市場的擴大，區域銷售市場占比較高對公司生產經營業績穩定性帶來的影響將逐步降低。

不過，北京商報記者注意到，目前安徽陽光仍處于虧損階段。數據顯示，2020年安徽陽光實現的凈利潤虧損608.46萬元。

作為一家區域性乳企，究竟是“固守區域”還是“走出去”？乳業分析師宋亮認為，每個區域性企業所在區域不一樣，因此情況也不一樣。從陽光乳業的角度來看，進入安徽市場反倒是一個好事兒，因為安徽市場比較分散，各品牌在安徽市場都有一個空間。

朱丹蓬則認為，前有大型乳企的壓制、后有當地品牌的擠壓以及外資品牌的加入，陽光乳業也不能冒然外擴。如何聚焦核心市場，核心產品、核心渠道、核心客戶是生存的關鍵。只有這樣做，才能擁有自己的一畝三分地。

募資擴產成效待考

在朱丹蓬看來，作為中小型乳企，陽光乳業基本上沒有太多的核心競爭力，也沒有太好的護城河，它整體的營收、利潤也不算理想。尤其是各個乳業巨頭都積極發力的情況下，陽光乳業未來的生存空間、發展的空間是非常有限的。

為何還要上市？背后的推動力是什么？朱丹蓬認為，“陽光乳業只有通過上市，才能增強抗風險能力。通過上市去做更多的一些防御性的戰略，這樣才能保證它生存的機會”。

宋亮同樣認為，陽光乳業IPO的主要原因就是通過上市融資。宋亮進一步談到，還有一方面，陽光乳業是通過上市來解決它內部管理層的激勵機制建立問題。更為重要的一方面，通過上市進一步去做市場業務的拓展。在資本的加持下，可以加快它績優化發展，也可以加快營養品業務的拓展。

對于陽光乳業來說，上市只是第一步，融資才是根本。招股書顯示，陽光乳業擬上市募資60079.96萬元，用于江西基地乳制品擴建及檢測研發升級項目、安徽基地乳制品二期建設項目、營銷渠道建設和品牌推廣項目。

具體來看，江西基地乳制品擴建及檢測研發升級項目總投資為28290.51萬元，主要包括公司廠房裝修、新增生產設備和配套設施等，并升級檢測研發設備。根據陽光乳業測算，該項目建設期為36個月。項目建設達產后，年產乳制品7萬噸。項目建成達產后財務內部收益率為26.56%，投資回收期為5.85年。

關于安徽基地二期乳制品生產擴建項目，陽光乳業稱，項目建設達產后，年生產奶制品4萬噸。營銷渠道的建設和品牌的推廣，則是配合“江西基地乳制品擴建及檢測研發升級項目”“安徽陽光二期乳制品生產擴建項目”的實施。

陽光乳業表示，公司核心產品銷售旺季時出現供不應求的局面，因此擴大現有核心產品產能已成為公司提升市場占有率的迫切需求，特別是在募集資金到位并實施完成后，公司產能將得到有效提升。

陽光乳業擴產之路究竟能否走得通，恐怕要打上一個問號。數據顯示，2018-2020年陽光乳業的液態奶及含乳飲料的產能分別為6.95萬噸、7.08萬噸、7.41萬噸。數據來看，報告期內陽光乳業每年都進行一定的產能擴充，報告期內陽光乳業的產能利用率為80.12%、77.1%、66.42%，呈現逐年下滑的態勢。

“乳企未來的競爭格局一定是集中度在不斷提升，而在集中度不斷提升的情況下，產品的細分和市場的細分會進一步加劇。凡是能夠在產品做得非常好、渠道做得非常扎實的企業，都能生存。而陽光乳業到底具備不具備生存優勢的條件，第一個就是能不能獲得更好的資金支持”，宋亮如是說。

大手筆分紅引關注

披露招股書后，報告期內陽光乳業大手筆分紅的情形也引起關注。

招股書顯示，2018-2020年，陽光乳業實現的歸屬凈利潤分別為11225.37萬元、10429.1萬元、10493.38萬元。對比數據可以看出，2019年、2020年陽光乳業的歸屬凈利潤均較2018年明顯下滑。

陽光乳業給股東們派發現金紅包卻并不手軟。據招股書，2019年11月30日，陽光乳業召開股東大會審議通過《江西陽光乳業股份有限公司關于2019年度現金股利分配方案》，分紅10000萬元。2020年6月21日，陽光乳業召開股東大會審議通過《關于的議案》，分紅8000萬元，上述分紅均已實施完畢。經計算，2019年陽光乳業共向全體股東派發1.8億元的現金紅利，遠超當期歸屬凈利潤。

在2021年4月18日，陽光乳業又召開股東大會審議通過《關于公司2020年度利潤分配方案的議案》，分紅15000萬元，已實施完畢，這個數額同樣超過公司2020年的歸屬凈利潤。陽光乳業這種做法不免讓市場產生突擊分紅的質疑。

針對陽光乳業2019年、2020年分紅數額超過當期凈利潤等相關問題，北京商報記者多次致電陽光乳業進行采訪，但對方電話未有人接聽。隨后北京商報記者又向陽光乳業發去采訪函，截至記者發稿，未收到相關回復。

股權結構顯示，此次發行前，陽光乳業實際控制人胡霄云未直接持股，但通過控制銀港投資、南昌致合間接控制發行人97%的股份。從持股比例來看，絕大部分的現金分紅都進了實控人的腰包。

獨立經濟學家王赤坤表示，“真金白銀”回報股東是好事，但分紅要保持理性，不能成為公司大股東的“提款機”，而過度分紅會給自身發展埋下一定隱患。另外，對于一股獨大的情形，陽光乳業亦提示風險稱，不能完全排除實際控制人利用其控制地位，通過其控制的公司在股東大會上行使表決權，作出不利于中小股東利益的可能性。