我們認為本次資金面緊張是暫時性的，一方面由于投資者對MPA考核影響仍然存在不確定性預期，市場可能會對流動性有“超額需求”，如果MPA的影響不及預期，這部分超額流動性需求會迅速下降。另一方面，不可忽視央行“穩杠桿”的政策基調，預計央行可能會增加OMO或者MLF投放，以改善市場流動性分析和引導機構的流動性預期?？陀^的來看，債券市場可能受到流動性“提前”超預期緊張而承壓，但是我們仍然堅持認為，好的交易是“熬出來”的，投資者可以趁市場承壓調整而加大倉位，為即將到來的“一年一次”交易行情做好儲備。

策略觀點

今日資金面緊張，市場情緒邊際有些變差，但是并未變得過度悲觀。隔夜利率一度出現接近10%的水平，跨月的14天利率上升超過20bp，資金曲線有陡峭化的跡象。隨著資金面出現邊際緊張，利率債一級市場招標也受到影響，中標利率相比估值水平上升了近10bp。顯然，受到資金面的沖擊，市場情緒有所變差，離3月底還有10天的時間，如果資金面不出現明顯緩解的話，市場悲觀情緒對債券市場的負面影響邊際可能出現上升。不過，二級市場現券的交易并未受到流動性邊際緊張而出現明顯調整，十債期貨合約甚至以上漲收盤。

短期來看，資金面的壓力與傳統的跨月季節性資金緊張、MPA考核壓力有關，但是流動性的壓力還遠不及2013年“錢荒”的時候，目前來看，考慮到“市場化去杠桿”和“監管去杠桿”之間會存在對沖效應，亦即我們會看到央行仍然會在“量”上對沖“監管去杠桿”帶來的資金面緊張（當然操作“價格”或許還是“隨行就市”），剩下的兩周時間內資金面或許會有波動，但是不會“掉鏈子”。

未來資金面的狀況會如何呢？我們把目光看得稍微長遠一些，市場所擔憂的“去杠桿”的壓力所帶來的資金面壓力是否會緩解呢？這意味著債券市場是不是要對短期資金成本的上升作出反應？如果資金面的壓力是短期的，那么債券市場不應該下跌反而應該漲，如果短期資金成本上升具備持續性，那么債券市場就需要跟隨調整到一個有足夠安全邊際的狀態。

微觀指標來看，流動性并未全面緊張。從流動性的價差指標來看，非銀相對融資成本上升至100bp的歷史高位，而銀行機構之間回購的曲線則小幅變陡，但還沒有出現極端陡峭化。資金面緊張的時候，兩者之間都會達到極端情況，如圖所示，非銀與銀行直接的融資成本利差已經上升至去年四季度以來的極端位置，但是14-7利差（前者代表跨月資金需求）則并未像2016年年底那樣，上升接近100bp的極端位置。這說明一點，銀行的流動性沒有非銀機構那樣緊張，今天的資金面緊張很可能主要由非銀機構融資需求上升而導致流動性需求上升所導致（可能是銀行減少對非銀的融資所導致），從過去的經驗數據來看，兩者的融資利差可能已經達到最極端的水平，短期內出現回落的概率很大。