債市短期超跌。三大因素導致了債市在10月份的大幅調整：一是對經濟基本面超預期的擔憂;二是對金融監管加強的擔憂;三是美國經濟超預期、美債利率的大幅上行。我們認為yinhang123net！，對于經濟基本面的擔憂過慮，從地產銷售、設備投資、庫存周期、出口等主要需求看經濟下行拐點已經出現;而從中美利差來看目前150bp已經接近歷史上限，調整足夠充分。唯有金融監管隱憂難消，新時代下貨幣政策難松，加強銀行同業融資的監管是大勢所趨，而銀行負債的萎縮會導致資產的相應收縮調整，流動性最好的國債最先受到傷害。

影響值得重視。由于10年期國債是長期利率的基準，其上行會帶動企業債利率上升，最后會帶動貸款利率上行，期間時差在半年左右。本輪國債利率的回升始于16年末，而17年6月份以后貸款利率開始明顯回升，而10月份長期國債的大幅調整意味著未來貸款利率仍有上行壓力，將對經濟持續形成沖擊。而10年期國債利率也是資本市場的基礎利率，其大幅上行意味著風險資產的流動性承壓。

債市跌過頭了銀&行&利&率，但影響剛開始——債市大跌的原因和影響分析(海通姜超等)

一、債市持續下跌

進入10月以來，債市持續下跌，截止10月30日，標志性的10年期國債利率達到3.92%copyright：www.yinhang123.net，比9月末上升31bp，10年期國開債利率達到4.52%，比9月末上升33bp。10年期國債利率已經創下14年10月以來的3年新高，超過3.6%的歷史均值，離上一輪最高的4.7%只差80bp。

二、三大原因導致調整

本輪債市的大幅調整主要有如下三大原因：

首先是對基本面的擔憂

在10月16日，央行網站刊登了央行行長在G30國際銀行研討會上的發言，里面提到中國經濟上半年增速達到6.9%，下半年有望達到7%，市場擔心下半年經濟超預期，隨后債市收益率出現了持續的上行。

此外在10月份以來，有觀點認為18年通脹會大幅上行至2.5%-3%，也引發了對通脹超預期上行的擔憂。

其次是對金融監管的擔憂

在上周，媒體傳出18年開始對銀行同業負債的監管趨嚴，不僅要把同業存單納入同業負債來考核，而且同業負債占總負債的比例也要從目前的33%下降到25%，隨后央行澄清這一傳言不實，但相關傳言引發了市場對未來金融監管再度加強的擔憂。

最后是海外債市調整的影響。

美國3季度經濟環比年增3%，表現超出市場預期，美聯儲從10月開始縮減資產負債表，而12月加息的概率也升至100%，明年還有2-3次加息的預期。10月末的10年期美債利率已經達到2.42%，比9月初的低點上行30bp。美債利率的上行也對國內長期國債利率產生沖擊。

三、債市短期顯著超調

從基本面來看，經濟下行拐點已現

3季度GDP增速降至6.8%，為本輪經濟回升周期的首度回落。其中工業增速6.3%比2季度的6.6%也有明顯下滑。

從經濟的主要需求角度來看，3季度制造業投資增速再度下行，說明設備投資仍未啟動，而9月地產銷售增速轉負，未來勢必拖累地產投資，人民幣升值也對出口有負面影響，而工業產成品庫存增速的持續回落也表明庫存周期進入尾聲。因此，綜合各項需求來看，經濟增速下行拐點已經出現，并不支持長期國債的大幅調整。

而通脹預期也難以回升

而從通脹走勢來看內容來自：理財序，PPI在過去的回升源于下游需求的支持，但如果下游需求持續回落，那么上游的漲價將難以向下游轉嫁，PPI的回落將是大概率事件。

而從國際比較來看，目前全球都是PPI高企、CPI低迷，原因在于本輪全球經濟的回升都源于貨幣放松，但最受益的是資產價格諸如股市和房市，而窮人缺乏資產很難受益，這就使得經濟總需求難以顯著回升，不支持CPI的上行。

中美利差已接近上限。

從過去15年的中美利差來看，均值僅為30bp，說明長期來看中美利差并不高。

而中美利差的顯著上升始于2010年銀 行 利 率，過去的7年中美利差均值約120bp銀-行-信-息-港，峰值大約170bp銀&行&利&率，而目前的中美利差已經達到150bp，接近歷史峰值，說明中美利差調整已經足夠充分。

因此，綜合以上幾方面理由來看，短期債市顯著超調，我們認為3.6%以上的10年期國債利率具備長期配置價值。

四、金融監管擔憂難消

但是從金融監管來看，未來監管加強是大勢所趨，所以疑慮也很難打消。

十九大報告提出未來經濟增長模式將從高速度轉向高質量，健全貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調控框架，這意味著新時代將不會重走貨幣放水的老路，保持中性貨幣政策、加強金融監管是大勢所趨。

而從銀行的負債結構來看，截止17年9月份來自于金融結構的同業負債大約是28.6萬億，占總負債的12%，但是再考慮8萬億的同業存單，實際同業負債占總負債的15%。從上市銀行17年中報的數據來看，在34家上市銀行中，有7家銀行的實際同業負債超過總負債的1/3，有21家超過1/4。

但是對銀行而言，來自于同業金融機構的融資類似于資金在金融市場自我循環銀&行&利&率，必然是金融監管的對象yin+hang+123，而央行已經宣布從18年開始對資產規模超過5000億的銀行將同業存單納入同業負債考核。

從過去一年金融機構同業負債的表現來看，傳統的同業負債已經全面萎縮，目前主要靠著同業存單繼續擴張網站www.yinhang123.net，但如果對同業存單的監管也全面加強，那么銀行的負債來源就會少掉一大塊，這反過來意味著銀行資產端必須進行相應的收縮調整。

而銀行的資產主要包括國債、企業債、貸款等幾大類yin—hang—123—net，其中貸款是流動性最差的，而企業債流動性也比較差，最容易出售的就是國債。

因此，金融監管的加強確實會對國債利率產生沖擊。

五、后續影響值得重視