2019年10月11日萬(wàn)里轉(zhuǎn)債發(fā)行，建議申購(gòu)。

條款分析

本次可轉(zhuǎn)債發(fā)行期限6年，票息為遞進(jìn)式(0.8%，1.5%，2.0%，3.0%，3.5%，4.0%)，到期回售價(jià)為122元(含最后一期利息)。主體評(píng)級(jí)為A+，轉(zhuǎn)債評(píng)級(jí)為A+，按照6年A+中債企業(yè)債 YTM 8.95%計(jì)算，純債價(jià)值為79.12元，YTM為5.02%。發(fā)行6個(gè)月后進(jìn)入轉(zhuǎn)股期，初始轉(zhuǎn)股價(jià)6.92元，10月8日收盤(pán)價(jià)為6.14元，初始平價(jià)88.73元。條款方面，15/30+85%的下修條款，15/30+130%的有條件贖回條款，30/30+70%的回售條款。可轉(zhuǎn)債潛在稀釋比率約為8.34%。

公司基本面

公司是皮具行業(yè)領(lǐng)先的民族企業(yè)，品牌始創(chuàng)于1993年，主要從事皮具產(chǎn)品的研發(fā)設(shè)計(jì)和生產(chǎn)制造，采取ODM的模式，為國(guó)際知名企業(yè)生產(chǎn)手袋等產(chǎn)品。目前，公司已經(jīng)形成了三個(gè)自有品牌和多個(gè)代理品牌的 3+N 多品牌格局，通過(guò)構(gòu)建多品牌矩陣，豐富多品類(lèi)產(chǎn)品線(xiàn)，以 精準(zhǔn)體驗(yàn)、精細(xì)營(yíng)銷(xiāo) 為主線(xiàn)全方位布局新零售，為客戶(hù)提供場(chǎng)景化全品類(lèi)的體驗(yàn)選擇。2019年上半年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入3.43億元，較上年同期增長(zhǎng)13.57%;歸母凈利潤(rùn)為1300萬(wàn)元，較上年同期增長(zhǎng)5.21%，毛利率為29.40%。

存在風(fēng)險(xiǎn)：1. 行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈：整個(gè)制鞋業(yè)都存在壓縮門(mén)店的情況。而萬(wàn)里馬代理商門(mén)店由2015年的319家降至2018年末的142家;

2. 溢價(jià)收購(gòu)的電商業(yè)績(jī)存疑，極可能形成較大商譽(yù)減值;

3.大股東質(zhì)押比例高;

4. 現(xiàn)金流差;

5. 有息債務(wù)較高。

總體印象：主要客戶(hù)是軍隊(duì)和政府。其成長(zhǎng)有限，公司隱藏的問(wèn)題可能較多。而其轉(zhuǎn)股價(jià)的設(shè)置明顯高于20日均價(jià)，顯得極不厚道。其唯一亮點(diǎn)在于票息夠高。控股股東認(rèn)購(gòu)情況：未表態(tài)。

轉(zhuǎn)股價(jià)：6.92元，目前股價(jià)6.22元，轉(zhuǎn)股價(jià)值89.88元。

中簽率分析

公司前三大股東林大耀、林大洲、林彩虹分別持有占總股本 28.99% 、15.20% 、10.43% 的股份，控股股東未承諾有限配售，根據(jù)現(xiàn)階段市場(chǎng)打新收益與環(huán)境來(lái)預(yù)測(cè)，首日配售的規(guī)模預(yù)計(jì)在 30%左右。剩余網(wǎng)上申購(gòu)新債規(guī)模為 1.26 億，申購(gòu)上限為 100 萬(wàn)，假設(shè)網(wǎng)上申購(gòu)賬戶(hù)數(shù)量為 20 萬(wàn)-30 萬(wàn)，預(yù)計(jì)中簽率在 0.042% -0.063% 左右。

上市定位與申購(gòu)價(jià)值分析

萬(wàn)里正股當(dāng)前股價(jià)為6.14元，對(duì)應(yīng)平價(jià)為88.73元，可參考相近規(guī)模、相同評(píng)級(jí)的智能(平價(jià)87.53元，平價(jià)溢價(jià)率18.80%)、華森(89.65，17.12%)等個(gè)券。結(jié)合上述分析，我們的判斷是：1、當(dāng)前發(fā)行上市時(shí)機(jī)不佳，10月股市面臨較大波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn);2、公司正股安全性不高、有一定信用風(fēng)險(xiǎn)，預(yù)計(jì)定位將會(huì)較低，后市配置價(jià)值也不大;3、轉(zhuǎn)債評(píng)級(jí)低、發(fā)行規(guī)模小，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)也不小。綜上，我們預(yù)計(jì)其上市首日平價(jià)溢價(jià)率在16%附近，對(duì)應(yīng)價(jià)格103元左右，同時(shí)也不排除破發(fā)風(fēng)險(xiǎn)，建議一級(jí)市場(chǎng)謹(jǐn)慎參與。