天創轉債今日申購，其正股天創時尚(603608.SH)是國內女鞋行業龍頭。轉債方面，發行規模適中(6億)，債項評級為AA級，債底保護較好，平價高，綜合看申購安全墊較好。

轉債條款

本次發行可轉債規模約6億元，規模偏小但涉及熱門互聯網營銷業務,流動性估計比較好。債期限6年，票面利率合計15.3%，這個票面給的一般。下修條款15/30、80%，下修條款比較嚴苛;贖回條款20/30、130%，贖回要求偏高;有條件回售條款30、70%還算中規中矩。

國內女鞋行業龍頭，疊加數字營銷與科技賦能，帶來業務協同效應

天創時尚是國內女鞋行業龍頭之一，核心業務是包括鞋履服飾與數字營銷，旗下擁有“KISSCAT”，“ZSAZSAZSU”等五個自有品牌及代理西班牙品牌“Patricia”。行業來看，從17年開始我國女鞋市場進入低速增長階段。國內龍頭如達芙妮等市場份額逐步下降，業績呈負增長態勢，時尚細分賽道市場集中度持續下降。而天創則從渠道、供應鏈和產品力三方面進行了調整，未來有望比對手率先回暖。公司新的業務增長點或主要來自小子科技，尤其是程序化廣告投放業務仍處于高速發展階段。與此同時，小子科技還對公司的女鞋主業進行科技賦能，提升復購率與用戶活躍度，產生業務協同。

正股估值處于上市以來高位，但較同業并不高

天創時尚當前股價12.33元，對應Wind一致預期2020 PE為29.8x，處于上市以來的高位;參考招股說明書等材料，同時以Wind一致預期PE 2020為標準衡量，我們選擇星期六(61x)、奧康國際(38x)作為可比公司，天創估值并不高。股性方面，天創時尚當前100周年化波動率為68.35%，股價彈性較好;截至20Q1，該股無機構持倉，關注度較低。題材方面，C2M、數字經濟與互聯網營銷是核心觸發劑。

公司股權集中度不低，但質押及信用風險整體可控

公司股權集中度一般。截至20Q1，平潭禾天投資持股占總股本比例的20.66%，高創占比17.23%，前十大股東持股共計69%，控制權相對復雜。股權質押風險相對可控，所有股東質押股份占總股本14.43%(20Q1);5月剛完成最后一次限售股解禁，后續股價拋壓不大。信用方面，我們主要關注：1、公司產品線下銷售占比較大且以直營為主，可能有庫存跌價風險;2、公司溢價收購形成大額商譽，面臨業務整合風險及商譽減值風險。

申購建議

股價方面，天創股價收盤在13.7元，在近兩年的絕對高位。從估值來看，公司股價對應PE為36.9倍，對應PB為2.81倍，均處在高位水平，股價的安全邊際很弱。發行人評級AA，估算債底價值約88.68元，債底保護尚可;轉股價值約108.4元，可以申購。