中國10月官方制造業PMI 51.6，為三個月低位，預期 52，前值 52.4。中國10月官方非制造業PMI 54.3，前值 55.4。

1、10月制造業PMI數據低于預期，“新周期論”屬于后知后覺，經濟的高點可能已經出現，需要警惕對經濟過度樂觀的預期。2017年以來，關于經濟的分歧一直持續不斷，6月份的經濟“新周期歸來”，到7、8月“新周期歸來”被證偽，再到9月經濟超預期熱情再度被點燃，我們認為，市場存在對每個月數據過度解讀的情況，誠如，我們在9月PMI數據點評中提到，9月PMI數據的過度超預期屬于季節前的錯位生產，并不代表經濟再次大幅擴張。2017年以來，隨著房地產投資與出口的高位回落，經濟數據“前高后低”才符合經濟事實，過度樂觀的預期有失偏頗。

2、10月制造業PMI數據下降，在于新訂單回落下帶動生產下降，以及企業預期商品價格出現回落，降低原材料庫存，反映出企業對未來經濟預期并不樂觀。從PMI細項上看，10月生產和新訂單PMI均出現大幅回落，我們認為，在企業對未來經濟預期相對謹慎的情況下，采取“按單生產”為最為合理的策略，這使得新訂單與生產兩者之間呈現高度的正相關關系，因此，在10月新訂單大幅回落的情況下，生產PMI也同樣大幅走低。進一步而言，10月新出口訂單同樣出現大幅回落，這直接導致了新訂單的走低，從而驗證了“出口動能高位回落”帶動經濟高點出現的判斷。

同時，至于原材料庫存、進口、生產經營活動預期的走弱，我們認為，在企業對經濟預期并不樂觀的情況下，生產的回落直接導致了生產經營活動預期的走低，再疊加企業預期商品價格面臨回落，直接降低了原材料庫存。至于產成品庫存的回升，我們認為，可能主要屬于企業的被動補庫存行為，10月產成品庫存大幅上升正驗證了經濟高點的出現，因為企業不可能在經營預期逐月下降以及出場價格大幅回落的情況下，增加自身的商品庫存。

總體而言，無論是10月新出口訂單、新訂單、生產、進口的大幅回落反映出經濟需求的不足，還是原材料庫存、產成品庫存、生產經營活動預期的變化反映出企業對經濟預期的不樂觀，均能驗證2017年四季度經濟的高點可能逐漸出現。

3、10月非制造業PMI數據出現回落，但總體上保持在較高水平，非制造業的平穩增長有助于增加經濟的韌性。10月服務業商務活動指數為53.5%，比上月回落0.9個百分點，可能主要在于房地產政策加碼調控下，建筑業商務活動指數出現較大幅度回落，建筑業商務活動指數為58.5%，比上月回落2.6個百分點。我們認為，由于未來經濟可能轉向于高質量、高消費、重服務的趨勢，非制造業PMI的平穩擴張，將有利于中國經濟增速換擋過程中的平穩切換，進一步增強經濟的韌性。

4、至于央行貨幣政策，我們認為，2017年4月以來的嚴監管+緊貨幣+去杠桿的政策組合，不僅沒有降低實體經濟的融資成本，反而是加劇了實體經濟融資成本的上行，阻礙了2016年一季度以來的實體經濟復蘇，隨著2017年經濟增速的高位回落，央行貨幣政策存在邊際放松的可能性。

2017年三季度例會央行表態“經濟穩中向好”，這與周行長的7.0%論一致，結果三季度GDP同比6.8%，再加上此次官方PMI數據的回落，反映出央行對于經濟形勢判斷需要修正，貨幣政策態度也需要有所變化，而近期央行的官方辟謠、以及2個月逆回購的開展，進一步驗證了貨幣政策可能存在邊際放松的可能性。