貨幣政策取向是影響利率變化的重要一環(huán)，而觀察貨幣政策取向一向有兩個(gè)模式，其一是事后判別的技術(shù)分析模式，另一是出于基本面角度的因果判別模式。

上述兩個(gè)模式相結(jié)合，我們認(rèn)為大致從5月初開始，貨幣政策正在發(fā)生一些微妙的邊際變化，即從中性名義下的“偏緊”轉(zhuǎn)化到“不緊不松”。這對(duì)于債券市場形成了正面支撐。

一、從技術(shù)分析角度來看，幾個(gè)微妙的變化現(xiàn)象揭示了貨幣政策的邊際轉(zhuǎn)化。

大致從5月初開始，從現(xiàn)象觀察來看，發(fā)生了這樣一些微妙的變化。

1、貨幣市場加權(quán)平均利率水平開始企穩(wěn)回落。

貨幣市場中以DR來計(jì)算，按照各個(gè)期限品種的成交量來加權(quán)，形成貨幣市場加權(quán)平均利率。該利率水平從年初至4月份期間，趨勢上行，且波動(dòng)率很大，但是進(jìn)入5月份以來，該利率重心下行，且波動(dòng)率顯著降低，市場利率保持平穩(wěn)。

2、公開市場中竭力對(duì)沖流動(dòng)性缺口，中央銀行利用MLF、OMO等工具全覆蓋模式對(duì)沖了各種缺口。

這其中最為顯著的一個(gè)事例是，面對(duì)6月份MLF接近5000億元的到期，中央銀行不僅在6月6月全額進(jìn)行了對(duì)沖操作，而且面對(duì)6月16日的MLF分別到期，也采用OMO的方式進(jìn)行了對(duì)沖，雖然這次是采用了以短代長的操作，但是令市場對(duì)流動(dòng)性的預(yù)期顯著改善。

3、貸款的變化也在反應(yīng)貨幣政策態(tài)度的邊際變化。

眾所周知，今年在去杠桿的基調(diào)下，對(duì)于貸款額度采取嚴(yán)格管理，但是變化點(diǎn)發(fā)生在4、5月份的貸款數(shù)據(jù)上，相比于歷史同期水平，今年4、5月份的貸款有所放量，甚至高于歷史同期平均水平，雖然這里存在債券融資、非標(biāo)融資不暢，轉(zhuǎn)移至貸款的現(xiàn)實(shí)，但是從貸款額度管理來看，體現(xiàn)出一定的松弛跡象。

而貸款管理是貨幣政策的主脈，當(dāng)貸款額度管理出現(xiàn)松動(dòng)苗頭后，這在一定程度上也反應(yīng)出貨幣政策整體基調(diào)發(fā)生了一些微調(diào)。

上述只是基于現(xiàn)象總結(jié)的一個(gè)推測，本質(zhì)上屬于技術(shù)面分析屬性。假設(shè)這種推演是正確的，我們需要找到其背后對(duì)應(yīng)的基本面依據(jù)。