全面降準落地，債市卻出現了回調。

7月15日，降準0.5個百分點正式實施。同時，央行開展1000億元MLF（中期借貸便利）操作，利率并非發生變化，當日有4000億元MLF到期。國債期貨全線收跌，其中10年期主力合約跌0.42%，創1月26日以來最大跌幅。截至18：00左右，10年期國債收益率上漲23BP，報2.974%。

此前啟動的債市行情是否就此戛然而止？下半年債市將何去何從？

接受小編采訪的多位債券投資經理表示，利率債收益率可能繼續下行，但外界普遍擔憂信用違約風險，近期房企藍光發展(2.650, 0.04, 1.53%)債券違約則再度擾動市場情緒。此外，機構仍在觀望城投債發債分檔審批背景下的市場變化。

警惕利率債反彈后回踩

全面降準消息尚未發布時，債市行情就已啟動，10年期國債收益率7月8日跌破3%。由此，“債牛”呼聲不斷。上周五（7月9日）降準消息公布后，部分獲利盤了結，10年期國債收益率重回3%上方。

本周一（7月13日），債市做多情緒再度高漲，2年、5年和10年各期國債期貨合約繼續上漲，其中10年期國債期貨主力合約最終以99.425元報收，創10個多月新高。14日債市漲勢延續。

隨著國債期貨漲勢在15日戛然而止，有機構認為需要警惕債市回調風險。

東方金誠表示，7月7日以來，全面降準效應在債市持續發酵，10年期國債收益率在短短5個交易日內大幅下行約16BP，降至2.91%，自去年8月以來首次處于MLF操作利率（2.95%）之下。應當說，本輪降準出乎市場預料，債市有所反應實屬正常，特別是在當前市場還對將于7月20日公布的1年期LPR報價下調抱有較強預期的背景下。但債市短期內出現如此幅度暴漲（收益率走勢與債券價格相反），需要警惕債市回調風險。

不過，市場普遍認為，中長期收益率仍趨于下行，債牛周期可能臨近。匯華理財資產配置總監曾睿此前就對小編表示，后續預計10年期國債收益率仍將走低。

中航信托宏觀策略總監吳照銀告訴記者，歷史上國債收益率與PPI之間有明確的同步性，階段性的偏離不久就會趨于同向。最近兩個月由于貨幣利率超低導致債券收益率下行，后續還會上行。資管新規到期實施以及銀行理財產品監管會導致債券收益率上行。上行一段后，隨著經濟放緩和物價下行，債券將開始趨勢性牛市。

外界認為，央行降準可能不止一次。植信投資首席經濟學家兼研究院院長連平對記者表示，當前不僅中小銀行存貸比較高，大銀行該指標同樣也處在高位。因此，所需要的是全面降準而不是局部降準，這對當前和未來一個時期銀行業支持實體經濟十分有必要，也很迫切。三季度有必要全面降準1~2次，下調準備金率0.5~1.0個百分點，累計釋放長期可用資金約1.1萬億~2.2萬億元。

機構仍不敢抄底房企債

而對于信用債，目前機構則仍頗為審慎，尤其是對房企債的擔憂相較去年明顯攀升，即使在債券價格經歷一波大跌后，債券經理仍普遍不愿抄底。

“三道紅線”政策后，中資房企融資壓力攀升。富達國際債券基金經理成皓對記者表示，目前抄底房企債似乎仍不是好時機，機構普遍擔憂估值波動較大。

三季度，中國企業在岸和離岸到期債規模總計約為800億美元，高于2021年每季度到期約500億美元的平均水平，這有可能導致波動加劇。特別是債務到期增多可能引起地產商繼續增加債務發行。在政策并不算寬松的當下，弱資質地產商可能很難入市發債。

日前，藍光債違約事件再度擾動市場情緒。7月12日，“19藍光MTN001”不能按期足額償付本息，已構成實質性違約。這是近年來繼泰禾集團(2.180, -0.01, -0.46%)、華夏幸福(5.180, -0.03, -0.58%)之后又一起銷售超千億的主流房地產開發企業出現信用風險事件。

標普信評分析師劉曉亮對記者表示，隨著行業監管趨嚴和融資環境收緊，房地產開發企業的再融資普遍變得較為艱難。因此，需要特別關注開發企業的流動性問題，尤其是危急情況下對資金調動和歸集的能力。

一般而言，房地產開發企業在危急情況下的資金來源有以下幾個方面：自有資金，如對項目公司的資金調動和歸集；出售項目資產或引入其他投資人等。標普信評認為，雖然企業積極采取這些方式來應對流動性危機，但這些策略都存在一定的不確定性。因此，多位投資經理對記者提及，后續的不確定性也令外界對抄底房企債有所顧慮。

以華夏幸福為例，該公司在2月2日發布公告稱：“截至2021年1月31日，公司貨幣資金余額為236億元，其中：可動用資金為8億元，各類受限資金為228億元，主要為住宅預售監管資金等各類受限資金，受限資金無法用于償付金融機構負債。”在過往行業快速發展的過程中，開發企業普遍使用項目合作方式提升自身的規模和行業地位。這一方面固然提升了企業可以調用資源的總量，但另一方面也對企業調用項目公司資源形成了限制。

城投債“抱團”明顯

外界對于城投債的態度也更趨謹慎，資金抱團優質區域城投債的趨勢明顯。

多家機構債券投資經理對記者表示，機構內部對于弱區域的城投債“一刀切”，這導致江浙地區低級別城投債的交易價格要比天津和云南等地的龍頭城投債利率更低。

成皓對記者稱，可以明顯發現，江蘇、浙江等優質地區的城投債信用利差不斷走低，而例如天津、黑龍江、云南等地城投債的信用利差持續攀升。同時，今年上半年，河南、遼寧、天津、河北、云南、山西等省份的凈融資額持續為負，一級市場對這些區域存在回避情緒，這也是導致上述信用利差區分度加劇的原因。

日前，有投行人士對記者確認，交易所目前暫停了還未封卷的城投債審批，等待國務院發布區域紅黃綠分檔（分檔依據地方政府債務率和地方政府收入）。具體分檔結果尚未公布，待分檔明確后再進行發布。紅檔暫停發放批文，黃檔只能借新還舊，綠檔不限制。

不過，積極的趨勢在于，地方支持意愿上升部分緩減了市場的擔憂。2020年以來，部分省份國企債務壓力有所上升，個別地方國企發生債券違約，進而影響了多個省份國企的再融資，發債成本亦有所上升。小編不完全統計發現，最近一年多以來，至少有5個省份在地方國資委牽頭下成立了穩定基金，國務院國資委也在央行層面設立了信用保障基金。機構認為，地方提供支持的意愿相較去年更加強烈，發生大面積風險事件的概率不大，核心仍是守住不發生系統性債務危機的底線。