華蘭生物（002007）后市目標價位多少一股？公司是國內同行業中綜合利用率最高和凝血因子類產品種類最為齊全的生產企業之一，采漿規模居于行業前列，隨著新冠疫情對采漿的影響逐漸消除，公司血制品業務有望恢復穩定增長。同時，公司是國內最大的流感病毒裂解疫苗生產基地，其中公司四價流感疫苗具有先發和產能優勢。我們認為隨著新冠疫苗加強針的陸續接種，2022 年下半年流感疫苗接種需求有望恢復，流感疫苗新產能釋放下有望迎來業績高彈性。綜上，考慮到疫情影響，我們調整公司2022-2023 年EPS預期至0.90/1.11 元（原預期為1.35/1.60 元），新增2024 年EPS預期1.31 元，現價對應PE 分別為22X/18X/15X。綜上，我們參考可比公司（天壇生物、博雅生物）2022 年平均PE 33 倍，考慮到公司業績有望迎來修復性增長，給予公司2022 年37 倍PE，調整公司目標價至33 元，維持“買入”評級。

風險因素：產品價格波動，單抗研發進展低于預期，銷售渠道庫存壓力變化。

受疫情影響業績承壓，22 年業績有望迎來恢復增長。公司2021 年實現營業收入44.36 億元，同比下降11.69%，歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤12.99/12.01 億元，分別同比下降19.48%/18.71%；從單季度看，公司2021Q4 實現營業收入10.75 億元，同比下降44.88%，歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤2.42/2.27 億元，分別同比下降62.69%/62.33%——我們認為公司業績有所下滑主要系受新冠疫苗加強針接種及12 歲以下兒童補種新冠疫苗等因素影響，流感疫苗市場銷售工作受到較大的影響。盈利能力方面，公司2021 年毛利率68.74%，同比下降3.96pcts，我們認為一方面系較高毛利率的疫苗業務收入占比有所下滑（由2020年48.19%下降至41.13%），另一方面分業務來看，血制品業務2021 年毛利率55.26%，同比下降1.86pcts，疫苗業務毛利率88.20%，同比下降1.41pcts。

2021 年公司凈利率為36.71%，同比下降3.93pcts——報告期內公司的銷售費用率/管理費用率/研發費用率/財務費用率分別為17.47%/5.71%/5.72%/0.22%，分別相比2020 年變化-3.94/+0.68/-1.48/+0.44pcts（合計變化-4.3pcts）。

血制品業務逐步恢復，盈利能力有望進一步提升。公司2021 年采漿量為1000噸以上，采漿量較上年同期有所增長，血制品業務實現收入25.98 億元，與2020年基本持平，其中單Q4 季度我們預計公司血制品業務收入約6.29 億元。我們預計2021 年Q1-Q4 季度血制品業務同比增速分別為-10.08%/-6.30%/+20.32%/-0.47%，整體呈逐步恢復趨勢。分產品來看，公司2021 年白蛋白實現收入10.11億元，同比增長5.68%；靜丙實現收入7.09 億元，同比減少13.98%（2020 年因疫情去庫存基數較高）；其他血液制品實現收入8.78 億元，同比增長8.33%。

在研管線方面，公司研發的人血管性血友病因子（vWF）、人凝血因子Ⅸ、靜注人免疫球蛋白（10%）、皮下靜注人免疫球蛋白、新冠靜注人免疫球蛋白目前處于臨床前研究；而重慶公司研發的狂犬病人免疫球蛋白、乙型肝炎人免疫球蛋白、人凝血因子Ⅷ和人凝血酶原復合物正在進行生產現場注冊核查，未來有望進一步貢獻業績增量。

新冠疫情擾動流感疫苗接種，低基數下22 年產能釋放有望迎來高彈性。公司2021 年疫苗業務（子公司華蘭疫苗）實現收入18.30 億元，同比下降24.59%，凈利潤6.21 億元，同比下降32.86%；其中單Q4 季度收入4.37 億元，同比下降66.85%，凈利潤0.93 億元，同比下降81.91%。公司疫苗業務業績相比20年明顯下滑，我們認為主要系：1）新冠疫情對流感疫苗市場銷售工作帶來較大的影響——2021 年流感疫苗生產量2532 萬支，同比增長9.38%，銷售量1554萬支，同比下降28.51%；2）公司2021 年計提相關資產減值約1.33 億元（2020年0.37 億）。我們認為隨著新冠疫苗加強針的陸續接種，2022 年下半年流感疫苗接種需求有望恢復，考慮到公司流感新車間報告期內已順利通過驗收，流感疫苗產能合計年產1 億支，預計將于2022 年全部釋放，低基數下有望迎來業績高彈性。在研管線方面，公司四價流感病毒裂解疫苗（兒童劑型）完成上市前各項準備工作，并于2022 年2 月份取得藥品注冊證書；人用狂犬病疫苗和吸附破傷風疫苗順利通過藥監部門的現場檢查，待獲批藥品注冊證書；新冠肺炎疫苗（重組人5 型腺病毒載體）取得臨床試驗批件，目前已啟動II 期臨床試驗工作，其他產品研發及臨床工作也在順利推動，有望打造新的業績增長點。