比亞迪（002594）后市目標價位多少錢一股？2022年5月5日券商評級內容摘要如下：維持公司2022/23 年歸母凈利潤預期為67/117 億元，現價對應A 股PE 102/58 倍，對應H 股82/47 倍。按分部估值法，參照可比公司平均估值，分別給予2022 年公司造車/動力電池/控股比亞迪電子/電動供應鏈6062/3194/658/874 億元估值，加總得公司合理價值10，935 億元，對應A/H 股目標價375.6 元/462.9 港元，維持公司（A+H 股）“買入”評級。

公司2022 年Q1 業績亮眼，凸顯公司優秀盈利能力。公司2022 年Q1 營收668億，同比+63%，歸母凈利潤8.1 億元，同比+241%。比亞迪電子2022 年Q1營收209 億，同比+5.24%；歸母凈利潤1.8 億元，同比-78%。汽車業務方面，盡管一季度受宏觀經濟、局部地區疫情反復等因素影響，公司新能源汽車銷量仍創新高，22Q1 公司汽車銷量29.1 萬輛，其中新能源車累計銷量28.6 萬輛，同比+423%，市場份額26.7%，排名第一。同時，公司正式宣布停產停售燃油車，完成歷史性轉型；電子業務方面，手機部件及組裝業務受需求疲軟影響，產能利用率偏低，該業務板塊盈利承壓。

毛利率，費用控制良好。毛利率方面，公司2022 年Q1 毛利率12.4%，環比-0.7pcts，主要系上游原材料價格上漲。費用率方面，Q1 公司期間費用60 億元，期間費用率8.9%，同比-1.4pcts，環比-0.8pcts，費用率控制水平提升。其中銷售費用率3.0%，同比-0.08pcts，環比+0.4pcts；管理費用率2.5%，同比-0.3pcts，環比-0.2pcts；財務費用率-0.1%，同比-1.6pcts，環比-0.7pcts，主要系公司有息負債下降帶來利息支出減少。公司保持研發高投入，尤其在新能源汽車領域持續布局，2022 年Q1 研發費用24 億元，同比+94%，研發費用率3.5%，同比+0.6pcts。

Q1 成本承壓下，單車盈利超預期。后續盈利水平邊際改善疊加訂單量增長強勁，公司有望迎來量利齊升。公司扣非凈利潤5.1 億元，其中比亞迪電子貢獻1.2 億元，光伏業務計提出清后，汽車業務對應扣非歸母凈利潤4.0 億元，公司22Q1燃油車及新能源車總銷量為29.1 萬輛，對應單車凈利潤1，356 元，超市場預期。

我們認為，公司業績壓力最大的時點已過；Q1 盈利水平承壓下，判斷單車利潤中性情況下仍能達到1，400 元左右；隨著后續碳酸鋰跌價及車型漲價帶來的利潤彈性，疊加公司訂單強勁放量，預計公司后續季度凈利潤將持續向好。

車型周期持續向上，電動化技術引領行業。公司車型旗艦轎車“漢”于2020年7 月上市，2022 年2 月“漢”銷售約9，084 輛，月銷量持續火熱。其中漢EV 銷量約8684 輛、漢DM（換代漢DMi）約400 輛，中高端車型“漢”終端熱銷驗證了電動產品競爭力，驅動公司品牌力提升，并引領公司新一輪車型周期。搭載全新第四代插混平臺DM-i 的秦Plus、宋Plus 和唐分別于2021 年3月和4 月正式上市，2022 年2 月銷量分別約為1.4 萬輛、1.9 萬輛和1.0 萬輛，DM-i 系列合計環比提升，訂單結構優化。2021H1 公司在上海車展公布e 平臺3.0，基于該平臺打造純電動車“海豚”和元Plus EV 分別已于2021 年8 月和11 月公布，海豚定價9.68-12.48 萬，價格和性能優勢突出，2022 年2 月銷量 8565 輛，逐步對同價燃油車形成替代，元Plus 持續放量，2 月銷量超4000+輛。2020 年3 月公司公布“刀片電池”技術，憑借高能量密度、低成本、高安全性引領行業，并搭載旗艦車型“漢”，年內產能順利爬坡。同時2020 年起動力電池持續突破外供，目前國內市場已配套長安、小康、北汽、一汽紅旗等車企，海外客戶方面獲福特定點，并有望供應豐田、奔馳等全球知名車企。

王朝+海洋雙網并進，中高端車型矩陣持續完善，2022 年智能+出海有望超預期。

2021 年11 月廣州車展公司宣布原e 網升級為海洋網，建立全新渠道網絡和營銷模式，規劃兩大系列：“海洋生物”系列車型全部由e 平臺3.0 打造，目前已推出首款車型“海豚”，第二款“海洋動物”系列車型Ocean-X 計劃于2022年亮相。2021 年12 月公司稱增資騰勢品牌10 億元，同日戴姆勒稱擬轉讓40%股權至公司，我們預計至2022 年中公司將持有騰勢品牌90%股權。

至此，王朝+海洋覆蓋10-30 萬主流市場，騰勢品牌覆蓋30-50 萬中高端市場，自主新高端品牌覆蓋50 萬以上高端市場，實現車型級別、動力總成、價格帶全覆蓋，進一步擴大目標市場，推動公司車型周期進一步向上。中高端車型矩陣布局完善后，公司有望開始發力智能化。我們預計e 平臺3.0 第三款車型Ocean-X 智能化配置有望超預期，e 平臺3.0 的智能化技術能力將逐步顯現，公司智能化價值有望迎來重估。另一方面，公司新能源車競爭力在國內市場持續得到驗證，相比海外車企已經具有優勢，出海條件完備、時機成熟。2021 年下半年以來高端車型漢、唐、宋、元EV 均已在海外多國和地區亮相、銷售。

我們認為2022 年將會成為公司出海“元年”，為公司打開中長期成長空間。

定增助力產能擴張，回購+員工持股計劃強化信心，供應鏈中性化價值凸顯。公司2021 年11 月1 日稱H 股配售5000 萬股，增發1.75%總股本，凈募資138億港元（約合114 億元人民幣），募資計劃投入電動、智能化方向，有助于進一步提升公司研發能力，保持行業領先地位。2020 年末以來，以寧德時代、億緯鋰能、欣旺達為代表的新能源汽車產業鏈公司均開始新一輪募資擴產活動。

下游布局方面，比亞迪在濟南、鄭州、無為、蚌埠、長春等地投資設廠，用于生產新能源整車、鋰電池及相關零部件。上游布局方面，公司稱以戰投身份定增盛新鋰能、四川路橋，并擬與四川路橋、川能動力成立合資公司，開發磷礦和磷酸鐵鋰項目，積極卡位鋰、磷資源。此外，公司于2022 年4 月22 日晚稱擬以18-18.5 億元自有資金回購股份，回購價格不超過人民幣300 元/股，回購股份計劃用于總人數不超過12，000 人的員工持股計劃，彰顯強大信心。 公司作為電動化技術領先者，除電動車業務外，我們認為公司后續更大的投資價值是作為中性的“新能源汽車一站式解決方案提供商”，包括鋰電池（刀片電池技術等）、半導體（IGBT）、三合一電機/電控技術等。當前公司電動車和電池業務景氣度高，其中1）電動車：隨著DM-i 銷量釋放，口碑持續發酵，疊加海洋+王朝雙網驅動，目前在手訂單40 萬輛。我們預計公司2022 年電動乘用車全年有望交付超150 萬輛。隨著純電e 平臺3.0 新車型和高端品牌投放，公司車型向上周期有望延續。2）電池：刀片電池全球配套加速，中性化預期下優質電池供應商價值凸顯，對標寧德時代的估值有望提升。

風險因素：新能源汽車銷量不及預期；比亞迪DM-i 新平臺車型銷量不及預期；技術路線更迭；新能源汽車行業波動。