廣聯達(002410)

建筑信息化領軍，規模優勢非常明確。 公司為國內建筑信息化領軍，是行業內首家上市公司。公司治理優秀，經過 20 年發展產品從單一預算軟件發展為包括工程造價、工程施工、海外業務、產業金融等上百個產品。 國內主要競爭對手有魯班軟件、神機造價、斯維爾等。從收入體量上看，廣聯達 2017 年收入超過其他國內廠商之和，規模優勢明顯。

云計算行業海內外景氣度均超預期，明確產業下領軍長期機會巨大。 根據2019Q1 季報， 亞馬遜 AWS 微軟 Azure、 SAP 等云業務增速均超過 40%，延續近 7 年高速成長期。國內云計算產業落后北美約 5 年，由于 2018H1高基數原因市場擔憂上半年 IaaS 增速，從一季報看，云基礎設施廠商浪潮信息、中科曙光、寶信軟件收入增速分別達到，超越市場預期。 此外北美 SaaS 領軍 Adobe、 Autodesk 近 7 年漲幅分別為 364%、 379%。廣聯達為國內軟件公司云轉型領先企業之一， 可對應于海外云產業周期早期。

云轉型領軍龍頭，護城河與 ARPU 值提升未被充分認知。 公司是國內云轉型的先行者，轉型從 2015 年開始， 計劃 2020 年初步完成。 2018 年轉型效果超預期，還原后收入同比增長 27.3%。云轉型帶來的是廣聯達和客戶的雙贏： 對于客戶，產品更加輕便簡潔且價格門檻下降; 對于廣聯達，轉型帶來的是產品功能深化、 銷售服務體系和研發體系全面升級、 盜版用戶和非公司用戶轉化為廣聯達付費用戶，推動了公司護城河的提升。在此情況下，云產品更易推廣和導入新產品增值服務， 繼而進一步提升 ARPU值。 經過測算，轉型后公司進入穩態時造價年收入可提高至約 40 億元。

施工業務空間巨大，物聯網發展將是持續推動力。 2016 年我國施工項目數為 79 萬個， 平均每個項目投資額 1.41 億元，如果每個項目 0.1%投資額，那么施工階段軟件市場可達千億級別。如果市占率達 10%，那么廣聯達施工收入將達百億級別。 2018 年公司將施工架構進行整合，收入下半年開始提速，整合效應明顯。公司產品也開始了全面整合升級，重點打造 BIM+智慧公司 一體化產品，實現產品之間互聯互通。一體化產品在我國非常稀缺，有望給廣聯達進一步打開施工業務新空間。

首次覆蓋給予 買入 評級，對應 2019 年的目標市值為 417 億。 預計2021 年廣聯達造價云年收入達 34.8 億元，給予廣聯達造價云業務P/S=12，對應市值為 418 億元，給予折現率 10%，即 2019 年造價云目標市值為 345 億元。 預計 2019-2021 年施工業務的凈利潤為 1.25 億元、1.87 億元、 2.80 億元， 2019-2022 的年復合增長率為 48%，給予 PEG=1.2倍，即對應的 PE 為 57.6 倍，對應 2019 年的市值為 72 億。綜上， 給予2019 年的目標市值為 417 億元。

風險提示： 云轉型不達預期、云轉型影響業績增長、施工業務整合不達預期、建筑信息化行業受宏觀經濟波動影響。