上周四美聯(lián)儲(chǔ)宣布加息25個(gè)基點(diǎn)，聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間上調(diào)至1%-1.25%，符合市場普遍預(yù)期。同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)決議聲明顯示其預(yù)計(jì)年內(nèi)開啟縮表，起步上限為每月100億美元，縮表規(guī)模將每季度擴(kuò)大，縮表計(jì)劃終于落地。

整體來看本次議息會(huì)議較市場預(yù)期更為鷹派，主要體現(xiàn)在以下幾點(diǎn)：

(1)如期加息25個(gè)基點(diǎn)，未來兩年內(nèi)的加息次數(shù)不變

此前，由于美國薪資增幅相對(duì)低迷，美國的通脹數(shù)據(jù)在近期有所回落，市場的通脹預(yù)期也有所下降，市場預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)將下調(diào)加息次數(shù)，聯(lián)邦基金利率期貨蘊(yùn)含的今年再加一次息的概率下滑，但最終結(jié)果顯示點(diǎn)陣圖蘊(yùn)含的2017年和2018年的加息次數(shù)不變，仍舊為三次，這意味年內(nèi)還有一次加息，較市場預(yù)期偏鷹派。

(2)增長預(yù)測小幅上修，失業(yè)率和通脹預(yù)期下修

美聯(lián)儲(chǔ)上調(diào)2017年實(shí)際GDP增速預(yù)測至2.2%，下調(diào)未來三年失業(yè)率預(yù)測為4.3%、4.2%、4.2%，下調(diào)2017年P(guān)CE和核心PCE通脹預(yù)期分別為1.6%和1.7%。

耶倫在會(huì)后指出近期通脹疲軟可能是受到暫時(shí)因素的影響，不要對(duì)少數(shù)可能是噪音的通脹數(shù)據(jù)反應(yīng)過度。盡管近期美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)偏弱，但美聯(lián)儲(chǔ)明顯比前兩年更加樂觀從容。

(3）公布縮表部分細(xì)節(jié)，年內(nèi)開啟縮表概率增大

首次公布縮表過程，其中美國國債收縮規(guī)模為60億美元，每3個(gè)月提高60億美元，持續(xù)超過12個(gè)月直至每月開始縮減300億美元的最大值；美國政府債和 MBS收縮規(guī)模為40億美元，每3個(gè)月提高40億美元，持續(xù)超過12個(gè)月直至每月開始縮減200億美元的最大值；在達(dá)到最大值后，將維持以最大值的規(guī)模進(jìn)行縮減，以保證縮表在漸進(jìn)和可預(yù)測的形式下進(jìn)行。

據(jù)堪薩斯聯(lián)儲(chǔ)的計(jì)算模型推算，第一年縮減規(guī)模將推升美國國債長短端利差上升7個(gè)基點(diǎn)，在前兩年內(nèi)相當(dāng)于加息33個(gè)基點(diǎn)。由于美聯(lián)儲(chǔ)提前公布了縮表計(jì)劃，或意味著開啟縮表的時(shí)間可能提前，市場需要逐漸為縮表定價(jià)。

所以綜合看，盡管加息25基點(diǎn)已被市場充分定價(jià)，但整體較市場預(yù)期更為鷹派。點(diǎn)陣圖蘊(yùn)含的加息次數(shù)，以及有關(guān)縮表的相關(guān)細(xì)節(jié)，較市場此前預(yù)期更為鷹派，美元指數(shù)和美國國債收益率自低位反彈，黃金下跌。

然而中期金銀市場是否仍然面臨這樣的負(fù)面影響，我們認(rèn)為以下仍然值得注意的，在短期消化縮表的反應(yīng)之后，美元指數(shù)能否持續(xù)強(qiáng)勢值得懷疑。

(1)美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇放緩，后期能否強(qiáng)勢反彈能值得懷疑，短期內(nèi)加息預(yù)期并不強(qiáng)

雖然美聯(lián)儲(chǔ)耶倫力挺美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇強(qiáng)勁，對(duì)當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)放緩并不擔(dān)憂，但是隨著美國勞動(dòng)力就業(yè)速度的放緩，油價(jià)回落通脹預(yù)期下降，實(shí)體經(jīng)濟(jì)再投資意愿并不強(qiáng)烈，2季度美國經(jīng)濟(jì)反彈的幅度將較預(yù)期更為疲弱一些。另外隨著美聯(lián)儲(chǔ)逐步加息，地產(chǎn)按揭利率也將回升，我們需要額外關(guān)注利率回升對(duì)地產(chǎn)的負(fù)面影響。

目前來看，9月繼續(xù)加息25個(gè)基點(diǎn)的概率不及40%，所以6月聯(lián)儲(chǔ)加息政策落地后，較長一段時(shí)間可能面臨政策空窗期。

(2)強(qiáng)勢美元指數(shù)的另一條件來自于特朗普政策的預(yù)期，事實(shí)上不確定性也較大

事實(shí)上，去年下半年美元指數(shù)大幅走強(qiáng)基于一大支撐，即來自于市場對(duì)特朗財(cái)政政策的樂觀預(yù)期，尤其是特朗普政府將年內(nèi)GDP增長大幅提高至4%，然而實(shí)際上據(jù)最新亞特蘭大聯(lián)儲(chǔ)預(yù)估，17年經(jīng)濟(jì)增長已被調(diào)降至3%。同時(shí)特朗普上臺(tái)以來，此前承諾的稅改、醫(yī)改以及基建計(jì)劃實(shí)際推行一再受阻，加上當(dāng)前或?qū)⒚媾R被彈劾風(fēng)險(xiǎn)，市場樂觀預(yù)期仍存在被修復(fù)風(fēng)險(xiǎn)。

(3)美聯(lián)儲(chǔ)縮表規(guī)模進(jìn)程相當(dāng)穩(wěn)健，規(guī)模相對(duì)有限

美聯(lián)儲(chǔ)本次縮表計(jì)劃的核心，是逐步降低所持債券到期后回籠資金的資產(chǎn)購買力度。按照聯(lián)儲(chǔ)目前的削減力度，今年剩余6個(gè)月內(nèi)美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)購買力度最多可以削減900億美元，但事實(shí)上到期量有大約 1036億美元之多。換句話說，就算縮表計(jì)劃立刻啟動(dòng)，今年美聯(lián)儲(chǔ)仍然會(huì)維持大約100多億美元的凈購買規(guī)模。

另外，美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)減購規(guī)模一年后(最快2018年中)順利達(dá)到上限的每月500億美元(300億國債+200億MBS)而不繼續(xù)擴(kuò)大，那么至少要到2018 年底對(duì)市場的凈回籠影響才會(huì)顯現(xiàn)。因?yàn)楫?dāng)年的債券到期量大約為4256億美元，而理論上的減購規(guī)模可以達(dá)到5100億美元，繼而形成大約800多億美元的凈回籠缺口。

所以總體來看，縮表實(shí)際帶來的流動(dòng)性規(guī)模還是比較有限，這也將導(dǎo)致本次縮表所帶來的負(fù)面沖擊并不劇烈。

(4)在美聯(lián)儲(chǔ)開啟緊縮周期后，下半年包括歐元區(qū)、英國以及日本多國面臨加息或縮減QE的政策拐點(diǎn)

盡管6月份歐央行鷹派不及預(yù)期，英國央行在政治壓力下維持利率水平不變以及日本央行依然延續(xù)相對(duì)寬松預(yù)期，但是可預(yù)見的是本年度下半年，歐英日等國面臨緊縮的可能性更大。尤其是英國央行和日本央行面臨更強(qiáng)的緊縮緊迫性：英國當(dāng)前的通脹已經(jīng)高達(dá)2.7%，而退歐談判和首相大選等政治事件似乎對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響甚微；日本央行的長期寬松政策則是面臨著銀行利潤低、央行無債可買以及坐莊股市等問題，況且兩國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇均有不錯(cuò)的態(tài)勢。而歐央行方面，盡管經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)分化問題存在，但是在6月會(huì)議聲明中首次刪除了“未來可能進(jìn)一步降息”，開始了向市場釋放不再寬松的信號(hào)，未來緊縮政策是大勢所趨。

所以總體來看，盡管美聯(lián)儲(chǔ)開始了加息縮表的進(jìn)程，但是美元指數(shù)是否持續(xù)強(qiáng)勢值得我們懷疑。美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇加快、特朗普政策執(zhí)行問題、美聯(lián)儲(chǔ)縮表加快以及與歐日英等國政策差距加大等判斷能否成立將影響美元指數(shù)未來走勢。

基于此我們的觀點(diǎn)是短期需消化縮表的反應(yīng)利空金銀，金銀下行，但是由于目前繼續(xù)加息的概率還是比較小的，況且本年度日本歐洲英國等國可能相繼縮減QE，而美國加息的金融市場反應(yīng)已經(jīng)變得愈加麻木，所以中期內(nèi)美元指數(shù)還將面臨下行的風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)于金銀反而是利好。