11月21日，前央行行長周小川在京出席2019年創新經濟論壇時表示，“中國的利率不像很多發達國家那么低，如果再次發生全球金融危機，中國仍有足夠的貨幣政策空間來進行擴張。”并且，周小川提到，只要能夠管理好微觀貨幣政策，中國應可以盡量避免快速地進入到負利率時代，同時也可以不用那么依賴非常規貨幣政策。

周小川的發言中有一個很明確的判斷——中國利率將走低。造周小川用“盡量避免快速進入到負利率時代”來描述自己對于未來央行政策的預判。即在前央行行長周小川看來，未來央行利率將不斷走低。這是前央行行長向市場釋放的一個信號。

那么，中國該不該走負利率這條路嗎？觀察最著名的負利率地區——日本，也許能從中得到啟發。

負利率

日本央行2016年1月29日宣布，將從2月16日起實施負利率政策，將存款利率下調至負0.1%。繼歐洲之后，日本是亞太地區率先實行負利率的國家。并且，至今依舊保持負利率水平。

基準利率為負利率并不是存款負利率，而是針對金融機構存放在日本央行的部分超額準備金存款利率降為負值，即對金融機構未來新增的超額準備金處以“罰金”，以此刺激金融機構借出更多資金。

向來主張超基金寬松政策的日本央行行長黑田東彥在最開始實行負利率政策時評價道，“量化與質化寬松（QQE）加負利率的新貨幣政策框架已經對金融市場產生所想要的影響，且會在未來幾個月中進一步刺激企業投資和房地產投資。”

時至今日，黑田東彥依舊堅定支持負利率。今年7月30日，黑田東彥曾在新聞發布會上稱，“央行承諾長時間維持現行超低利率，這代表相當長的一段時間。”

當初，日本央行宣布進入負利率時代后，日本社會最明顯的反映是保險箱買斷貨。根據證券時報報道，2016年，日本許多地方價值700美元的保險箱已經賣斷貨，一個月內都難以補貨。

顯然，從民眾角度而言，負利率引起了他們的恐慌。雖然，日本的存款利率并不為負，但央行貿然啟動負利率卻實際上打擊到了市場信心。無論央行行長如何辯解都無濟于事。

利弊影響

在消耗了公信力為代價后，負利率的實際經濟效益又如何呢？

失業率是所有宏觀經濟指標中最重要的指標。從日本失業率的表現看，似乎與負利率并沒有什么關系。

失業率本該是反應經濟情況的主要晴雨表，但日本的失業率似乎與經濟完全脫節即使在金融危機最困難的時間段，即使在2013年黑田東彥上臺前，日本的失業率也在逐步下滑。

實際上，日本的失業率已經無法成為經濟指標。對比數據可以發現，主導日本失業率下滑的主要因素已經不是經濟，而是人口。

日本人口已經連續8年負增長，市場上勞動力短缺導致失業率非正常下滑。在人口負增長、勞動力減少的情況下，失業率無法成為反映經濟實際情況的指標。目前，日本以各種優惠政策（包括送房子）吸引海外勞動力加入日本。而且，退休年齡延后以及終身勞動政策正在議程中。

從日本的經濟變化來看，負利率政策并沒有幫助日本走出低增長的困境。負利率帶來的到底是什么呢？

日本銀行業受央行寬松貨幣政策影響，加大貸款力度。2013年日本進入QQE后，負利率掀起了另一輪貸款高峰。

不斷注入市場流動性帶來了短期的消費增長，如果不是日本提高消費稅抑制消費的話，零售數據表現會更高。

另一方面，銀行大量投放貸款以及零售市場回暖導致企業生產擴張。從表面上營造出了一副經濟回暖的態勢。

不難看出，負利率帶來的效果也是有時間限制的。最近這兩年，負利率的邊際效益遞減規律十分明顯。而且，負利率本身還帶有副作用。

負利率在推出之時曾因為老百姓的誤解而引發過社會不滿。但在美化的經濟數據、企業不斷擴張的背景下，市場情緒還是會出現回暖。不過，但這種短期效果消失后，經濟依舊會回到之前的周期規律中，如果沒有進一步后續刺激政策跟進，該面對的問題還是要面對。

負利率最致命的是會悄悄的形成新的資產泡沫。日本房地產在上世紀90年代曾因為泡沫引發了大量家庭家破人亡。日本也從那時起陷入失去的三十年。如今，在負利率的刺激下，日本房價又出現了泡沫隱憂。如果按照剛需來看，日本的人口在不斷走低，按正常規律而言剛需也是在減少的。沒有剛需的支持，房價還在加速上漲，原因只可能是人為炒作。

眾所周知，市場流動性泛濫的結果是資金一定會尋找增值的渠道，在實體經濟的賺錢效應如果比不上虛擬經濟的話，錢肯定會流向虛擬經濟。這方面，中國已經吃過好幾年虧了。

也就是說，負利率繼續持續下去只會更加凸顯房地產泡沫。在這種情況下，進一步刺激的效率也會大打折扣，因為無論怎么控制，央行釋放的流動性必然會有相當一部分率先選擇賺錢效應明顯的房地產。繼續這么搞下去，日本無非是走向新一輪金融危機。

借鑒日本的經驗反觀中國，中國在金融危機后也不斷推出量化寬松貨幣政策刺激經濟。如今終于明白這條路走不通，現在謀求經濟轉型升級、控制資產泡沫。如果中國也步入負利率這條路的話，等同于回到過去依靠政策拉動經濟的老路。

放眼全世界，包括在內的依靠政策刺激經濟的方案，沒有一個是真正成功的。央行們自己也發現了問題，過多等干預市場導致經濟對于政策依賴越來越大。長此以往，央行與財政必然不堪重復而崩盤。

中國國內資產泡沫多到來不及管，房地產、數字貨幣這類高級貨不談，就連鞋子都能炒。在這種社會氛圍中，如果央行還要學習之前那些失敗的經驗進入負利率，那只會使之前等宏觀調控代價全都白費。

現今，國內房地產行業的日子不好過，在“房住不炒”的背景下，只有站崗的，沒有吃肉的。而且，之前一次次政策松綁的經驗都證明，央行釋放的流動性很多都是流入虛擬經濟，實體經濟獲益的很有限。莫非，已經試過的錯，還要繼續一錯再錯？