周四(8月22日)哈爾轉債申購，申購代碼072615;轉股價值103.6;市凈率3.0倍;存續期為5年，到期稅前年化收益率3.0%;債券評級為AA-;轉股價下調的條件為(15/30 85%);有回售;有擔保。

發行條款

1、有擔保AA-債，評級一般。

2、發行規模3.0億，由哈爾斯(SZ002615)發行，市值24.71億，轉債稀釋比例為12%。

3、初始轉股價5.8元，8月21日收盤價6.02元，溢價率：-3.65%。轉股價值：103.79。

4、下修條款為(15/30,85),即轉股期內30個交易日中有15個交易日股價低于轉股價格的85%時，董事會有權利提議向下修正轉股價，較為嚴格，寬松的下修條款是可轉債的護城河。

5、強制贖回條款：如果公司A股股票連續三十個交易日中至少有十五個交易日的收盤價格不低于當期轉股價格的130%(含 130%)，中規中矩。

6、有條件回售條款：在本次發行的可轉換公司債券最后兩個計息年度，如果公司股票在任何連續30個交易日的收盤價格低于當期轉股價的70%時，中規中矩。

7、哈爾斯(SZ002615)，主要從事不銹鋼真空保溫器皿的研發設計、生產與銷售，主要產品包括保溫杯、保溫瓶(壺)、汽車杯等日用不銹鋼保溫器皿。上市時間：2011-09-09，上市至今年化投資收益率：5.32%。質押股數與前十大股東持股之比61.17%。

正股基本面分析

哈爾斯的主要業務為不銹鋼真空保溫器皿的研發設計、生產與銷售，主要產品包括保溫杯、保溫瓶、保溫壺、保溫飯盒、燜燒壺、真空保溫電熱水壺等不銹鋼真空保溫器皿以及鋁瓶、玻璃杯，PP、Tritan等材質的塑料杯。

2015年起，公司開始拓展主營業務產品種類，在不銹鋼真空保溫器皿的基礎上新增了玻璃、塑料(PP、Tritan)等不同材質的器皿以及不銹鋼真空小家電等產品。2016年公司正式進軍智能飲水器具產品市場，材質上主要應用不銹鋼、玻璃、陶瓷等，形成了多元化的產品結構。

2016年，公司成功收購百年瑞士品牌SIGG水具公司， SIGG 品牌是國際知名的高端水具品牌，SIGG品牌讓公司擁有全球范圍的一線品牌，完善了公司品牌高中低的全線覆蓋，將進一步增強公司自主品牌的整體優勢，同時獲得了其在海外強大的國際銷售網絡。

公司集產品研發設計、生產、銷售為一體，采用經銷為主、直銷為輔的銷售模式，通過OEM及ODM的業務模式與國際、國內的知名品牌商進行合作，從而進一步拓展市場。與國內同行業企業相比，哈爾斯具有產銷規模大、生產制造技術精良、研發設計能力突出、國內營銷網絡覆蓋面廣等優勢。

2018年營收增速回升。哈爾斯2016、2017、2018、2019Q1營收分別為13.42、14.39、17.94、3.94億元，同比增速分別為76.88%、7.28%、24.68%、0.64%，2018年營收增速有所回升，主要系海外大客戶訂單持續穩定增長。

分業務來看，不銹鋼真空保溫器皿業務2018年實現營收15.9億，同比增長27.64%，占總營收比重達88.63%，仍為公司最主要業務。其他類型業務占比均在5%以下，鋁瓶、塑料杯、玻璃杯、不銹鋼非真空器皿等業務分別實現營收0.57、0.50、0.32、0.11億，同比增速分別為7.73%、55.81%、-24.85%、-29.75%，公司營收增長主要還是來自于不銹鋼真空保溫器皿業務。

分區域來看，2018年國外業務開展相對較好，實現營收13.88億元，同比增長46.44%，占營收比重高達77.37%，較去年大幅提升11.5pct;中國大陸業務實現營收3.78億元，同比下降19.09%，目前來看公司經營重心正逐漸轉移至海外。

公司歸母凈利潤增速逐漸企穩。哈爾斯2016、2017、2018、2019Q1分別實現歸母凈利潤1.19、1.10、0.99、0.13億元，同比增速分別220.30%、-7.84%、-9.50%、7.16%，在經歷了2016年的利潤爆發期后，2017-2018年凈利增速轉負，2019Q1企穩。2018年Q1、Q2、Q3、Q4歸母凈利潤增速分別為-66.91%、-5.97%、+7.99%、+377.16%，18年下半年盈利狀況回暖跡象明顯。

公司盈利能力正在回暖。2016、2017、2018年公司凈利率分別為8.72%、7.13%、5.14%，呈逐年下滑趨勢，主要受毛利率下滑影響。2016、2017、2018年公司毛利率分別為35.61%、32.86%、31.60%，2018年同比下滑1.26pct，其中營收占比較大的國外業務毛利率同比下滑2.31pct。公司2018年毛利率下滑主要受上半年原材料不銹鋼價格上行以及通過低盈利性的進料加工出口模式幫海外大客戶處理庫存所致，但下半年海外大客戶加工方式已逐漸恢復正常，因此公司盈利能力也有所回暖，2018Q4、2019Q1公司毛利率分別同比回升10.46pct、1.46pct。

從三費率來看，公司成本控制能力在提升。2016、2017、2018年公司銷售費率為10.46%、10.1%、9.94%，管理費率為12.48%、11.83%、7.86%，財務費率為-0.19%、1.74%、1.31%，2018年三費率均有所下滑，合計降4.56pct。

公司營運能力略有弱化，資產流動性下降。公司2016、2017、2018年存貨周轉率分別為4.43、3.36、3.52，應收賬款周轉率分別為11.74、10.53、9.35，營運能力有所下滑。從資產構成來看，流動資產占比和非流動資產占比近年未有較大變動，但就流動資產構成來看，流動性較強的貨幣資金占總資產比例在近年持續下滑，2018年降低7.92pct，而流動性偏差的存貨、應收賬款占比分別提升3.17pct、4.29pct。同時非流動資產中，近年大量在建工程陸續轉為固定資產，因此固定資產占總資產比例持續提升，2019Q1有所回落至37.08%。整體而言公司資產的流動性在下降。

公司持續加杠桿、流動性風險提升、償債能力減弱。公司2016、2017、2018、2019Q1資產負債率分別為48.34%、51.04%、53.45%、55.50%，保持逐年提升態勢。近年短期借款逐漸取代了長期借款，長期借款占總負債比例2018年同比降低7.64pct，短期借款占比同比提升了8.85pct，兌付壓力加大，流動性風險有所提升。從償債指標來看，2016、2017、2018、2019Q1流動比率分別為1.37、1.19、1.03、1.01，速動比率為0.83、0.71、0.55、0.51，償債能力近年持續下降，財務風險有所提升。

申購建議

雖然哈爾斯近幾年盈利有所下降，但質地尚可，不失為一家值得關注的公司，可以申購并長期持有。理由如下：

第一，目前轉股價值較高，103.8，按照此轉股價值，上市不會破發。且昨天有人疑似搶權差點漲停，可見對哈爾斯比較認可。

第二，轉債存續期只有5年，比主流的6年少了1年，公司盡早實現轉債強贖的愿望強烈，信心十足。

第三，公司這幾年盈利有所下降，很大一部分是由于匯率的原因。公司國際業務基本以美元結算，當前人民幣已破 7 ，如果未來繼續貶值，公司會從中受益不少。