從11月16日公布的中國經(jīng)濟數(shù)據(jù)來看，10月中國經(jīng)濟延續(xù)了三季度溫和復(fù)蘇的態(tài)勢。與全球其他主要經(jīng)濟體的低“W”型復(fù)蘇特征相比，中國經(jīng)濟復(fù)蘇延續(xù)性更好，其經(jīng)濟增速回升更像是“V”型。

總體而言，中國經(jīng)濟前期復(fù)蘇過程中的消費、服務(wù)業(yè)等薄弱部門正在逐步“接棒”工業(yè)和投資部門，而消費和服務(wù)業(yè)等部門的順周期特征更明顯，因而未來復(fù)蘇的可持續(xù)性也可能較強。

生產(chǎn)端增長的邏輯轉(zhuǎn)換比較順利

在生產(chǎn)端，10月PMI數(shù)據(jù)顯示制造業(yè)和服務(wù)業(yè)均處于景氣區(qū)間，工業(yè)增加值在三季度已經(jīng)恢復(fù)至去年同期水平。10月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比實際增長6.9%，略高于預(yù)期（6.3%），與上月持平，可以說已經(jīng)完全恢復(fù)了常態(tài)。

疫情以來，工業(yè)部門的復(fù)蘇經(jīng)歷了三個邏輯轉(zhuǎn)換：

一是一季度開始的政策推動下的疫后迅速復(fù)工復(fù)產(chǎn)，率先從供給端修復(fù)工業(yè)活動；

二是二季度以來信貸政策持續(xù)處于較為寬松的狀態(tài)，減稅降費政策力度也沒有減退，現(xiàn)金流和資金壓力始終保持較低水平；

三是房地產(chǎn)和基建產(chǎn)業(yè)鏈拉動工業(yè)制造業(yè)的持續(xù)復(fù)蘇，制造業(yè)盈利情況持續(xù)改善。

未來，隨著補庫周期進入平穩(wěn)狀態(tài)、投資活動回暖，工業(yè)部門復(fù)蘇有望進入年內(nèi)第四輪邏輯轉(zhuǎn)換，即內(nèi)生性的復(fù)蘇。內(nèi)生性復(fù)蘇，主要指的是外生性疫情沖擊逐步消退和大規(guī)模政策刺激逐步退出后，經(jīng)濟基于周期波動的自身修復(fù)，在常態(tài)化、相機抉擇的政策變化中逐步重新達成更高水平的均衡。

消費復(fù)蘇的癥結(jié)點仍是結(jié)構(gòu)分化

在消費領(lǐng)域，10月份社會消費品零售總額同比增長4.3%，增速比上月加快1.0個百分點，但依然低于預(yù)期（5.2%）。難能可貴的是，10月餐飲收入4372億元，同比增長0.8%，增速年內(nèi)首次轉(zhuǎn)正。

不過，由于去年高基數(shù)和防疫措施并未明顯放松等原因，限額以下的終端消費同比重回負值，為消費持續(xù)復(fù)蘇打上了一層陰霾，消費對前期的逆周期對沖政策并不敏感，這也是其復(fù)蘇速度較慢的原因。不過，作為順周期變量，消費復(fù)蘇的可持續(xù)性是有保證的，不過每個月恢復(fù)的幅度可能并不會很大。

當然，10月、11月的消費，分別受到節(jié)假日和雙11等季節(jié)性因素支撐，增長速度加快。同時，就業(yè)情況也在繼續(xù)改善，收入增加能夠支撐一部分消費的修復(fù)。1-10月份，全國城鎮(zhèn)新增就業(yè)1009萬人，提前完成全年目標任務(wù)（900萬）。10月份，全國城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率為5.3%，比9月份下降0.1個百分點。總的來看，預(yù)計全年社零總額同比有望達到-3%至-2.7%左右的水平。

投資有望在四季度繼續(xù)回升

在投資領(lǐng)域，1-10月全國固定資產(chǎn)投資同比增長1.8%，符合預(yù)期，增速比1-9月提高1.0個百分點。其中，房地產(chǎn)投資繼續(xù)處于擴張區(qū)間，1-10月全國房地產(chǎn)開發(fā)投資同比增長6.3%，增速比1-9月提高0.7個百分點；1-10月制造業(yè)投資同比-5.3%，比1-9月回升0.8個百分點；基建投資在上月轉(zhuǎn)正后繼續(xù)增長，1-10月累計同比0.7%。

對于制造業(yè)和基建這兩個復(fù)蘇速度較慢的投資活動，我們認為：

（1）前期制造業(yè)投資活動低迷，與企業(yè)對經(jīng)濟前景悲觀、投資意愿弱直接相關(guān)，但房地產(chǎn)和基建產(chǎn)業(yè)鏈復(fù)蘇帶動了很多制造業(yè)企業(yè)盈利的改善，也帶來工業(yè)企業(yè)補庫存的投資，當盈利能夠持續(xù)時，更長期的固定資產(chǎn)投資也是可期的。從企業(yè)中長期貸款連月明顯增加的情況來看，未來制造業(yè)投資活動持續(xù)回暖也是可期的。

（2）10月財政存款明顯增加，反映了可能存在一定程度的財政存款淤積現(xiàn)象，但若加快疏通資金下?lián)芮溃炊軌驗榛ㄌ峁┹^前期更充裕的項目資金。預(yù)計基建投資的同比增速回暖速度有可能加快，全年可能達到3%左右。不過需要注意的是，北方進入冬天后，對基建實物工作量的影響會愈加明顯，一定程度上限制基建項目開展。

RCEP帶來的重大貿(mào)易利好

在外貿(mào)領(lǐng)域，10月進出口延續(xù)三季度良好態(tài)勢，成為中國經(jīng)濟持續(xù)復(fù)蘇過程中的重要亮點（具體分析參見《10月中國外貿(mào)數(shù)據(jù)揭示的全球經(jīng)濟真相》）。更重要的是，中國對東盟、歐盟、、日本和韓國等前五大貿(mào)易伙伴進出口均增長。其中，東盟為中國第一大貿(mào)易伙伴，中國與東盟貿(mào)易總值3.79萬億元，增長7%。

在東盟成為中國最大貿(mào)易伙伴幾個月后，傳來了更大的好消息。經(jīng)歷8年談判，15國（東盟10國、中、日、韓、澳達利亞和新西蘭）形成的區(qū)域全面經(jīng)濟合作伙伴關(guān)系（RCEP）正式成立。RCEP成員國覆蓋22億人口，約占世界總?cè)丝诘?0%，15個成員國2019年GDP規(guī)模達25.6萬億美元，占全球經(jīng)濟總量的29.3%，區(qū)域內(nèi)貿(mào)易額10.4萬億美元，占全球貿(mào)易總額的27.4%。在全球最大自貿(mào)區(qū)內(nèi)，預(yù)計所有國家中至少90%的商品將獲得零關(guān)稅，產(chǎn)品價格和交易成本的下降，將促使區(qū)域內(nèi)的自由貿(mào)易大幅度增加，考慮到RCEP的經(jīng)濟和貿(mào)易規(guī)模，貿(mào)易領(lǐng)域能夠增加的絕對規(guī)模將不可限量。

此外，可能對于中國意義更大的是，中國和日本兩國首次形成了關(guān)稅互惠的自貿(mào)區(qū)關(guān)系，只不過這些是在RCEP框架內(nèi)。在這之前，中國分別和東盟、韓國、澳大利亞和新西蘭都簽訂了雙邊自貿(mào)區(qū)協(xié)定，就是沒有與日本簽訂相關(guān)貿(mào)易協(xié)定。這種改變將進一步促進中日、中日韓之間的貿(mào)易關(guān)系，推動三國之間的貿(mào)易往來。

由于日本對中國出口日本的大部分商品已經(jīng)實施了零關(guān)稅或征收很低的關(guān)稅，因此RCEP更多促進的是中國對來自日本的進口，這對于中日經(jīng)貿(mào)關(guān)系甚至政治關(guān)系的改善是有益的，對全球貿(mào)易也能夠起到穩(wěn)定作用。更重要的是，促進中國自日本的商品和技術(shù)的引進，還可以加強中國在全球產(chǎn)業(yè)鏈分工中的地位和韌性，對于外部環(huán)境不斷惡化的中國而言，是一個繼續(xù)深化全球化進程的重要突破口。