摘要

對標常熟轉債，我們認為江銀轉債下修后的估值應在[3%,5%]區間，價位在[99,101]元，中樞在100元。

江銀轉債昨日收盤價97.12元，今日有較大希望上漲至面值以上，當然也不排除市場情緒較差價位依舊在面值以下徘徊的可能性。

值得注意的是，同樣面臨下修的無錫轉債，有望受益江銀轉債下修幅度略超預期市場預期的影響， 今日有望跟漲。

1、下修決議：略超預期

江銀轉債下修獲股東大會通過：5月2日晚江陰銀行公告，公司于5月2日召開2018年第一次臨時股東大會審議通過了江銀轉債下修議案。因本次股東大會召開日前二十個交易日，本行A股股票交易均價為人民幣7.016元，本次股東大會召開日前一個交易日本行A股股票交易均價為人民幣6.686元，本行最近一期經審計的每股凈資產為5.18元，股票面值為1元，故本次江銀轉債轉股價格由之前的9.16元/股向下修正為7.02元/股。。本次轉股價格調整實施日期：2018年5月3日。

下修到位，略超市場預期：今日正股股價6.73元，下修后平價將從73.47元躍升至95.87元，對流通盤的稀釋率也從下修前的30.41%上升至39.68%。值得注意的是，4月16日晚董事會下修議案公告后，次日江銀轉債最高漲至98.2元，且截至今日江銀轉債最高僅漲至98.42元也未超過面值以上，顯然市場對于江銀轉債的下修幅度尚有疑慮。而今日轉股價由9.16元下修至7.02元下修幅度為理論上最大，平價也躍升至96元附近離平價理論最高值100元并不遠，下修基本到位，略超市場預期，也足見發行人的轉股意愿較強。

2、投資策略：適度博弈

江銀轉債下修后價位預計在[99,101]區間，中樞在100元：下修后的轉債價位重估無異于轉債上市定價，鑒于此我們同樣采取轉股溢價率類比定價的模式對江銀轉債重新定價。

從平價、行業屬性考量，江銀轉債與常熟、無錫、寧行等轉債最具參考價值。正股江陰銀行在農商行中盈利能力中規中矩，基本面難及農商行業內龍頭常熟銀行，預計下修后江銀轉債價位應在常熟轉債當前價位101.82元之下。

從平價、發行規模考量，公司與永東、雨虹、金禾轉債等細分龍頭對比，業績彈性及在行業內競爭優勢均不突出，江銀轉債估值也難及上述三者水平。

因此對標常熟轉債，我們認為江銀轉債下修后的估值應在[3%,5%]區間，價位在[99,101]元，中樞在100元。江銀轉債昨日收盤價97.12元，今日有較大希望上漲至面值以上，當然也不排除市場情緒較差價位依舊在面值以下徘徊的可能性。值得注意的是，同樣面臨下修的無錫轉債，有望受益江銀轉債下修幅度略超預期市場預期的影響，今日有望跟漲。

3、利風險提示

轉債市場情緒較差;正股表現不及預期。