經(jīng)歷兩次折戟后，三只松鼠終于在上周成功過會。不過，公司三位股東在解除原有對賭協(xié)議后是否另有隱藏協(xié)議的資本運作疑云，以及主推線上渠道的 單腿跳 是否能持續(xù)維持業(yè)績增長也受到多方質疑。

對賭協(xié)議匆忙取消

以堅果、干果、茶葉等零食起家的三只松鼠于2017年4月首次向A股發(fā)起沖刺，隨后，由于 簽字律師離職 ，證監(jiān)會于當年的10月21日宣布三只松鼠IPO 中止審查 。更換了律師后的三只松鼠于2017年10月31日再度向A股發(fā)力。然而，僅僅過了2個月，三只松鼠IPO申請便被取消審核，原因據(jù)稱由于公司收到自媒體要求出資500萬與其合作的勒索。

不過，在對比了前后兩份招股書后，業(yè)內人士指出，公司中止申報的原因或與其簽署的對賭協(xié)議有關。

2015年12月，三只松鼠與NICE GROWTH LIMITED、Gao Zheng Capital Limited 及LT GROWTH INVESTMENT IX (HK) LIMITED 等多位投資方簽署對賭協(xié)議，明確指向上市之路： 若公司在本協(xié)議簽署后24個月內仍未向證監(jiān)會提交上市申請材料 、 如果公司在簽署終止協(xié)議后24個月內沒有實現(xiàn)合格上市 ，投資人的特殊權利將自動恢復效力。簽署的相關投資協(xié)議中存在隨售權、回購權、連帶并購權、優(yōu)先清算權、反稀釋權、重大事項一票否決權等投資人特殊權利安排。

在2017年10月披露的第二份招股書中，三只松鼠稱，公司及章燎源、燎原投資與上述投資方已簽署《終止協(xié)議》，目前三只松鼠與各股東之間已經(jīng) 不存在以書面或口頭形式達成的任何涉及或可能涉及的投資者投資回報承諾、公司經(jīng)營業(yè)績承諾、與公司上市有關的相關承諾、補償條款、股份回購等協(xié)議或承諾 。

不過，亦有市場人士對本報記者表示： 為了符合監(jiān)管要求，順利過會，投資方會與公司中止對賭協(xié)議，但往往私下會對權益另行約定。

單腿跳 能力遭質疑

作為一家互聯(lián)網(wǎng)零食企業(yè)，三只松鼠的業(yè)績顯得很耀眼。招股書財務數(shù)據(jù)顯示，公司2015年實現(xiàn)營收20.43億元，2016年為44.23億元，2017年上半年為28.94億元;利潤方面，2015年實現(xiàn)凈利897.39萬元，2016年為2.37億元，2017年上半年為2.41億元。

不過，從業(yè)務構成上來看，由于靠著堅果起家，三只松鼠的堅果產(chǎn)品在營收構成的占比一直很高。2015年、2016年及2017年上半年，其營收占比分別為80.44%、69.83%及68.51%。雖然堅果的利潤率相對較高，但若消費市場發(fā)生變化，公司的業(yè)績也將產(chǎn)生較大波動。

品類上來看，三只松鼠在招股書中表示，公司產(chǎn)品線已覆蓋堅果、零食、干果、果干、花茶，共推出超過200個產(chǎn)品進行銷售，而A股上市公司來伊份(12.37 +0.08%,診股)目前SKU數(shù)量約1400個，IPO排隊中的良品鋪子全渠道SKU超過1000個。單靠賣堅果，后續(xù)的業(yè)績發(fā)展難免乏力。

此外，基于三只松鼠的 超級IP 雖然在線上渠道獲得了成功，但所謂 成也蕭何，敗也蕭何 ，單一的渠道的 單腿跳 也讓三只松鼠的業(yè)績面臨天花板的窘境。其中，銷售收入仍主要通過天貓商城、京東等第三方平臺實現(xiàn)。其中，2014年度、2015年度、2016年度及2017年上半年，公司通過天貓商城實現(xiàn)的銷售收入分別占到營業(yè)收入的78.55%、75.72%、63.69%及55.22%，存在集中度過高的問題。

或是意識到了 單腿跳 始終跳不高，2016年9月，三只松鼠在安徽蕪湖市開出第一家實體店。不過，根據(jù)公司官網(wǎng)介紹，截至目前，公司也僅僅開出了100余家投食店。A股休閑零食公司來伊份截至2018年底門店總數(shù)2697家，另一家正在IPO路上排隊的良品鋪子截至2017年12月31日則擁有直營門店共計705家，加盟門店共計1358家。

公司在招股書中稱，此次擬募資14.37億元用于全渠道營銷網(wǎng)絡建設、供應鏈體系、物流及分裝體系的升級。

然而，仍然以線上渠道為主的三只松鼠是否會由于渠道過于單一，過會后業(yè)績出現(xiàn)下滑?公司與投資方在解除了對賭協(xié)議后，是否仍有 抽屜協(xié)議 ?對此，大眾證券報記者向公司發(fā)去采訪函，但公司未予回應。