裕同轉(zhuǎn)債(128104)對(duì)應(yīng)正股裕同科技(002831)，轉(zhuǎn)股價(jià)格：23.52元，信用評(píng)級(jí)：AA+，申購(gòu)代碼：072831，申購(gòu)時(shí)間：4月7日(周二)，破發(fā)風(fēng)險(xiǎn)較小，建議申購(gòu)。

條款分析：評(píng)級(jí)較高、債底保護(hù)性較強(qiáng)，平價(jià)偏低，申購(gòu)安全墊仍較好

裕同轉(zhuǎn)債的票面利率分別為0.4%，0.6%，1%，1.5%，1.8%，2%，到期贖回價(jià)為110元(含最后一期年度利息)，期限為6年，面值對(duì)應(yīng)的YTM為2.45%;債項(xiàng)/主體評(píng)級(jí)為AA+/AA+(中誠(chéng)信評(píng)級(jí))，以上清所 6 年期 AA+中短期票據(jù)到期收益率3.64%(2020/4/2)作為貼現(xiàn)率估算，債底價(jià)值為93.30元，債底保護(hù)性較強(qiáng)。下修條款為[10/20，90%]，有條件贖回條款 [15/30，130%]，有條件回售條款[30，70%，面值+當(dāng)期應(yīng)計(jì)利息]。當(dāng)前股價(jià)22.55元，對(duì)應(yīng)平價(jià)95.87元。綜合看，該券申購(gòu)安全墊較好。

正股質(zhì)地

裕同轉(zhuǎn)債對(duì)應(yīng)的正股是裕同科技，2016年深交所上市，主營(yíng)業(yè)務(wù)為中高端紙質(zhì)包裝產(chǎn)品，2016年至2018年連續(xù)3年位列“中國(guó)印刷企業(yè)100強(qiáng)”排行榜第一名，國(guó)內(nèi)印刷包裝行業(yè)龍頭，在消費(fèi)電子包裝領(lǐng)域優(yōu)勢(shì)更明顯。

公司在行業(yè)中的實(shí)力和地位，從公司未來(lái)發(fā)展戰(zhàn)略就可窺一斑：鞏固擴(kuò)大消費(fèi)類電子產(chǎn)品紙質(zhì)包裝競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，主要客戶有小米、華為、亞馬遜等;進(jìn)一步發(fā)展煙酒包裝行業(yè)服務(wù)能力，主要客戶有茅臺(tái)、瀘州老窖、四川中煙等;逐步拓展奢侈品、化妝品等細(xì)分行業(yè)，主要客戶有LV、迪奧、東阿阿膠等。

值得注意的是，公司出口業(yè)務(wù)占比53%左右，主要出口印度、越南等南亞、東南亞，歐美較少。

近幾年公司發(fā)展比較迅猛，2016-2018 年?duì)I收平均增長(zhǎng)率約24.4%。根據(jù)業(yè)績(jī)快報(bào)，2019年公司營(yíng)收98億元，同比增長(zhǎng)14.38%，凈利潤(rùn)10.46億元，同比增長(zhǎng)10.59%，營(yíng)收增速有放緩的跡象。

公司存在應(yīng)收賬款較多、實(shí)控人股票質(zhì)押率較高、資產(chǎn)負(fù)債率較高等問(wèn)題。

上市定位與申購(gòu)價(jià)值分析

裕同正股當(dāng)前股價(jià)為22.55元，對(duì)應(yīng)平價(jià)為95.87元，可參考相近規(guī)模、相似評(píng)級(jí)的福能(平價(jià)95.51元，平價(jià)溢價(jià)率22.67%)、貴廣(96.39，23.01%)。我們的判斷是：1、裕同規(guī)模適中，評(píng)級(jí)較高，機(jī)構(gòu)可參與度較好;2、正股基本面穩(wěn)健，下游大客戶需求相對(duì)穩(wěn)定;3、裕同短期可能受科技股波動(dòng)影響，不過(guò)綜合看成長(zhǎng)性和下游景氣度在同類轉(zhuǎn)債中較優(yōu)，定位偏中上。綜上，我們預(yù)計(jì)其上市首日平價(jià)溢價(jià)率在22%附近，對(duì)應(yīng)價(jià)格117元左右，建議一級(jí)市場(chǎng)積極參與。